Codelco/Anglo: Evaluación, misterio y oportunidad por Guillermo Larraín

Diario La Segunda, Lunes 27 de Agosto de 2012

http://blogs.lasegunda.com/redaccion/2012/08/27/codelcoanglo-evaluacion-mister.asp

El acuerdo al cual llegó Codelco con Anglo American es razonable y es útil explicar por qué. Pero una vez hecho eso, es necesario señalar una duda que quedará sin respuesta y, más interesante, destacar las oportunidades que se abren producto de esta operación.

El acuerdo es razonable porque, según dicen abogados a los que consulté —ninguno de los cuales fue en su momento pagado por Anglo para decir lo que le convenía— la opción que podía ejercer Codelco, que databa de 1978 y fue refrendada en 2002 cuando Anglo le compra a Exxon, no excluía explícitamente la posibilidad de que Anglo venda minutos antes de que Codelco ejerciera la opción. 

La defensa de Codelco entonces tenía que echar mano a un argumento y a una esperanza. El argumento, que yo mismo defendí en estas páginas, era que está en la naturaleza del ejercicio de la opción el que una vez que el comprador anuncia su decisión de comprar, la parte obligada a vender no lo puede hacer a un tercero para evitar que el comprador ejerza su derecho. Es absurdo que Codelco pueda anunciar ejercer una opción de compra y que al día siguiente Anglo pueda vender, eventualmente todo, de manera que no haya activos que traspasar. Una opción sobre activos inexistentes no es opción. El espíritu de la ley estaba y estará con Codelco. 

Sin embargo, la letra del contrato no impedía que dicho espíritu sea violado. Codelco entonces tenía la razón pero un eventual celo formalista de los tribunales —digamos una leguleyada— podía dejarlo sin nada. En defensa de Anglo —que en lo personal me resulta terriblemente antipática dadas sus raíces históricas en la Sudáfrica del apartheid— cabe decir que desde que tomó el control de las minas en cuestión, ha invertido unos US$.2.600 millones. Lo hizo cometiendo un error de juicio: supuso que Codelco no ejercería la opción. De hecho en 2002 quiso hacerlo y le faltaron US$.100 millones. Así, cuando Codelco anunció el 12 de octubre de 2011 que sí iba a reunir los recursos gracias al concurso de Mitsui, en tres semanas Anglo orquestó una operación con Mitsubishi para minimizar la pérdida.

En este contexto, la idea de buscar un acuerdo pareció razonable. Esto fue ratificado por el directorio y nadie opuso públicamente una resistencia significativa.

Un elemento adicional es que la decisión del Tribunal, en cualquier sentido, podía tomar años y era difícil predecir el precio al cual Codelco podía ejercer la opción. Hay que decir que el atractivo de ejercer la opción ahora era que hay una gran diferencia entre el valor de los activos de acuerdo a la opción y el valor de los activos a precios de mercado. 

El misterio que habrá que resolver más adelante es por qué Codelco decidió anunciar que iba a ejercer la opción 70 días antes de hacerla efectiva. Era evidente, dada la diferencia de precios entre el de mercado y el implícito en el contrato de opción, que habría muchos interesados en interferir la operación. Con la liquidez que había en el mundo y las buenas perspectivas de los commodities, era bien probable que Anglo reaccionara buscando un socio conveniente o que alguien se le acercara. ¿Por qué no esperó Codelco hasta el 31 de diciembre de 2011 para anunciar que ejercería la opción al día siguiente? La explicación formal es que, dado el tamaño de la operación, Mitsui debía anunciar la operación como hecho esencial. No parece una explicación suficiente en la medida que la operación pudo haber sido formalizada más tarde si se consideraba que era riesgoso un anuncio temprano.

Respecto de las oportunidades, unas derivan directamente de los activos mineros adquiridos y el hecho que sean adyacentes a Andina. Eso tiene potencial y hará que Andina se transforme probablemente en la mayor operación de Codelco en unos años. Ello tiene implicancias de todo tipo, por ejemplo para el valle central y el diseño de las mitigaciones que corresponda.

Sin embargo hay algo de mayor alcance. Esta operación era imposible de hacer cuando los ministros eran miembros del directorio de Codelco. ¿Por qué? Cuatro razones. Una es que los ministros no tienen tiempo para dedicarle a tratar una operación de este tipo. Otra es que la confidencialidad de la operación es más difícil de mantener. Tercero, que transforma al gobierno en juez y parte de los conflictos que surjan de las decisiones de ese directorio, por lo que las contrapartes de Codelco más difícilmente entrarían en negociaciones con él. Finalmente, cualquier evaluación sobre el desempeño del directorio de Codelco se transforma en ese caso en juicio político al gobierno cuyos ministros son directores, por lo que tiende a imperar una tendencia conservadora al statu quo.

O sea, la reforma al gobierno corporativo de Codelco explica en parte esta operación exitosa. Pero esto sugiere que Codelco está acercándose a tener condiciones para tomar desafíos mayores. Hoy la enorme mayoría de la actividad de Codelco está en Chile y en el sector cuprífero. ¿Tiene que seguir ello así indefinidamente?

No tiene por qué. Codelco tiene enormes pertenencias mineras en Chile y muchas de ellas tienen recursos distintos de cobre y de hecho tiene recursos no metálicos, como litio. ¿No será oportuno aprovechar estas nuevas condiciones de gobernanza para transformar a Codelco en una empresa más diversificada desde la perspectiva de los recursos que explota y los productos que elabora? 

Y ¿qué pasa con la actividad fuera de Chile? La capacidad técnica de Codelco podría servir para extender sus operaciones fuera de Chile. ¿Por qué dejar que Anglo American, BHP Billiton, Xstrata y otras crezcan por el planeta mientras Chile le pone un freno a Codelco?