El complejo ejercicio de ordenar las expectativas

por Francisco Rosende
Decano de la Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas
de la Pontificia Universidad Católica de Chile
martes 3 de mayo de 2011http://diario.elmercurio.com/2011/05/03/economia_y_negocios/de_punno_y_letra/noticias/5F9F0F42-4AF5-4FD8-93FF-EF14FAFEA4A5.htm?id={5F9F0F42-4AF5-4FD8-93FF-EF14FAFEA4A5}
 
En el actual escenario hay que evitar que se alimenten expectativas de
gasto y remuneraciones sobre la base del alto crecimiento proyectado.
De poco serviría establecer un encaje a la entrada de capital. Más aun
considerando que la entrada neta de capitales no es significativa.
 
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El tipo de cambio ha vuelto a situarse en el centro de las
preocupaciones de las autoridades y analistas, al retornar a niveles
cercanos a los que alcanzó en enero pasado, los que motivaron la
intervención del Banco Central en el mercado cambiario, a través de un
importante programa de compra de divisas.
 
Este hecho ha puesto nuevamente en el debate el tema de los controles
de capitales, a lo que se añaden algunos planteamientos que destacan
los costos que podría tener una rápida normalización de la política
cambiaria en este contexto.
 
El escenario global es complejo; sin embargo, la definición de una
respuesta adecuada a éste atraviesa por la identificación de sus
aspectos esenciales. En primer lugar, es importante recordar que -a
pesar de la crisis financiera de las economías industrializadas- los
términos de intercambio de la economía chilena han experimentado un
fuerte e inesperado crecimiento en los últimos años. Así, el Banco
Central estimó que esta variable registró un aumento de 23,8% el año
2010, proyectando que este año crecería nuevamente, esta vez en
alrededor de 4%.
 
En segundo lugar, la combinación de una política monetaria y fiscal
expansiva, lo que en el contexto de un escenario de turbulencia
financiera global pudo haber sido razonable, se ha sumado al efecto de
mayores términos de intercambio para impulsar un fuerte crecimiento de
la demanda agregada, el que ha excedido en forma importante el
registrado por el PIB. Así, en el año 2010 la demanda interna creció
en un 16,4% y el PIB lo hizo en un 5,2%.
 
Para el presente año el Banco Central proyecta un crecimiento del
orden de 6% para el PIB y de 7,5% para la demanda agregada.
 
Como era de esperar, la combinación de ambos factores -ganancia de
términos de intercambio y estímulos a la demanda interna-
inevitablemente debía llevar a una caída del tipo de cambio real, la
que se inserta en un contexto global de depreciación del dólar, factor
que ha intensificado los movimientos del tipo de cambio nominal
peso-dólar.
 
Opciones de política
 
En un ambiente de fuerte crecimiento de la demanda interna y abundante
liquidez, el riesgo de un aumento de la inflación es significativo, lo
que hace necesario que la política monetaria sostenga una estrategia
de retiro de los estímulos a la demanda interna, antes que ello
provoque un "desanclaje" duradero de las expectativas inflacionarias.
Por otro lado, si bien la intervención cambiaria de enero fue una
opción válida en el contexto entonces prevaleciente, era poco
razonable esperar de ésta un efecto duradero sobre el tipo de cambio
real, considerando la evolución mencionada de sus "fundamentos". Por
la misma razón, de poco serviría al logro de dicho objetivo el
establecimiento de un encaje a la entrada de capital. Más aun
considerando que la entrada neta de capitales no es significativa.
 
En el contexto actual es especialmente importante focalizar la
atención en las políticas de oferta, las que deben apuntar al logro de
un mejoramiento de la eficiencia global de la economía, para a través
de ello hacer frente a los vaivenes que tenga el tipo de cambio real.
Por otro lado, las señales que entreguen las políticas públicas deben
evitar que se alimenten expectativas de gasto y remuneraciones sobre
la base del alto crecimiento proyectado para el presente año, cuyo
origen se encuentra -en buena medida- en el impacto de factores
transitorios.
 
En otras palabras, resulta necesario una importante dosis de cautela
de las políticas públicas frente a un escenario donde las perspectivas
de crecimiento de mediano plazo no muestran un mejoramiento importante
respecto a lo observado en los últimos años. Ello, a pesar de las
acciones que las autoridades están tratando de impulsar en tal
sentido, las que de prosperar mostrarían gradualmente sus efectos.
 
Por último, el cuadro externo sigue inestable, por cuanto la
combinación de una precaria situación de las finanzas públicas en las
principales economías industrializadas, en un contexto de mayores
presiones de gasto en Asia Emergente, hace previsible una tendencia al
alza en las tasas de interés mundiales, que al igual que a fines de
los 70, puede complicar a aquellas economías que acumulen excesos de
gasto importantes.